Comprar es más barato que construir. Casi nadie lo hace.

En el primer semestre de 2026 se anunciaron y cerraron 1.062 operaciones de fusiones y adquisiciones en América Latina, por 49.107 millones de dólares, según TTR Data. El número de transacciones cayó 30% interanual. El monto cayó 6%.

Leé esos dos porcentajes juntos, porque ahí está todo.

Eso no es un mercado que se enfría: es un mercado que se concentra.

Menos operaciones. Casi el mismo dinero. Eso no es un mercado que se enfría: es un mercado que se concentra. Menos compradores, tickets más grandes, y una masa de empresas medianas que sencillamente no encuentra contraparte. La operación más grande del semestre fue la compra de Iberdrola México por parte de Cox, por 4.170 millones de dólares. Una sola transacción explicó más del ocho por ciento del valor de todo el semestre regional.

El mercado de M&A latinoamericano no es delgado por falta de capital. Es delgado por falta de compradores dispuestos a hacer trabajo mediano.

El dinero subió. Las manos bajaron.

El desglose por país muestra el mismo patrón repetido en seis mercados distintos.

Brasil: 593 operaciones, 35% menos que un año antes, por 32.557 millones de dólares, 15% más. Chile: 163 operaciones, 13% menos, por 3.595 millones, 13% menos. Argentina: 129 operaciones, 5% menos, por 4.672 millones, 38% más. México: 118 operaciones, 19% menos, por 10.911 millones, 21% más. Colombia: 91 operaciones, 29% menos, por 7.230 millones, 50% más. Perú: 58 operaciones, 21% menos, por 4.337 millones, 313% más.

Cinco de seis países movieron más dinero con menos transacciones. La excepción fue Chile, que bajó en ambas.

El private equity hizo exactamente lo mismo, y de manera más nítida: 71 transacciones, 14% menos en volumen, con 10.014 millones de dólares en las 18 operaciones de valor revelado, 102% más de capital. El venture capital, 174 transacciones, 38% menos en número, con 2.318 millones, 13% más de capital.

Duplicar el capital desplegado mientras se reduce el número de operaciones es la descripción exacta de un mercado que dejó de hacer apuestas medianas. Se compran activos grandes, líquidos, con auditoría impecable y comparables públicos. Se dejan sin comprar las compañías de veinte a cien millones de dólares de valor, que es donde vive el grueso del tejido productivo regional y donde la consolidación crearía más valor.

Los compradores reales no son los que aparecen en la prensa

Hay una idea instalada de que la consolidación regional la haría el fondo global entrando desde afuera. Los datos dicen otra cosa.

En el flujo transfronterizo del semestre, 163 operaciones llegaron a América Latina desde Norteamérica, 146 desde Europa y 37 desde Asia. En sentido contrario, apenas 42 operaciones latinoamericanas salieron hacia Europa y 22 hacia Norteamérica. La región compra afuera cuatro veces menos de lo que la compran.

Y en Brasil, el mercado más grande, el capital local dominó con 72% de las operaciones, con los inversionistas estratégicos más activos que los fondos, según el análisis de LexLatin sobre el semestre. El comprador típico regional no es un fondo: es una empresa del mismo sector, del mismo país, comprando a un competidor o a un proveedor.

Esa es la buena noticia y el problema al mismo tiempo. Buena, porque el comprador estratégico local entiende el activo, el marco regulatorio y el cliente. Problema, porque el comprador estratégico local tiene una restricción que el fondo no tiene: su propio balance, su propio costo de capital y su propio equipo directivo, que ya está ocupado.

Marcus von Mühlen, de Unikowski Advogados, lo dijo sin rodeos en ese mismo análisis: mantener los recursos en efectivo resulta más atractivo que hacer M&A, salvo que la operación tenga rentabilidad significativa. Con tasas altas, el efectivo es un competidor serio de cualquier adquisición.

Se agregan las razones de siempre. Incertidumbre política y ciclos electorales en varios países. La revisión del tratado comercial de América del Norte generando inquietud en México. Revaluación cambiaria en Colombia que encarece el activo para el capital extranjero. Marcos de competencia complejos.

Todo cierto. Todo también presente cuando el mercado estaba caliente. La diferencia no es el riesgo: es el costo de oportunidad del dinero.

El descuento existe. Está publicado. Nadie lo está usando para comprar.

El argumento de que "no hay valuaciones atractivas" no resiste el contraste con lo que cotiza.

Al entrar a 2026, el Ibovespa cotizaba alrededor de diez veces utilidades, con Morgan Stanley proyectando 20% de alza en su escenario base y 32% de crecimiento de utilidades. El IPSA chileno había subido 56% en pesos durante 2025. BTG Pactual esperaba 15% de crecimiento de utilidades chilenas en 2026. Para el Colcap colombiano, Aval Casa de Bolsa apuntaba a 2.360 puntos, cerca de 14% de retorno. Perú, 13% de crecimiento de utilidades esperado. Los activos de la región entraron al año cotizando con descuento frente a otros mercados emergentes.

Diez veces utilidades para un mercado que espera treinta por ciento de crecimiento de ganancias no es un mercado caro. Es un mercado donde el comprador está pidiendo prima de riesgo país y de gobernanza, no prima de crecimiento.

Y si eso es lo que cotiza en bolsa, con liquidez y auditoría, lo que se paga por una compañía mediana privada es menos. Bastante menos.

El search fund es la única parte del mercado que crece desde abajo

Mientras el mercado grande se concentra, apareció un mercado chico que hace justo lo contrario.

El search fund es un vehículo simple: alguien joven, casi siempre recién salido de un MBA, levanta capital de un grupo de inversionistas para buscar, comprar y operar una sola empresa mediana. No es private equity. No hay portafolio. El comprador se convierte en el director general.

Los números del estudio internacional del IESE son ilustrativos. En 2023 se crearon 59 nuevos search funds fuera de Estados Unidos y Canadá, un récord. El estudio examinó 320 fondos internacionales en 40 países y cinco continentes, con 31 adquisiciones completadas por buscadores. El retorno agregado fue de 2,0 veces el capital con una tasa interna de retorno de 18,1%, con la advertencia de que 62% de las adquisiciones ocurrieron después de 2020 y las cifras son preliminares. El precio promedio de adquisición fue de 11,7 millones de dólares, sobre empresas con ingresos promedio de 7,8 millones, margen EBITDA de 24% y unos 50 empleados.

Y el mapa importa: los países con más search funds lanzados fueron España con 67, México con 50, Reino Unido con 35 y Brasil con 34. Dos de los cuatro primeros son latinoamericanos.

Los datos acumulados refuerzan el punto. A fines de 2025 había 862 search funds tradicionales en Estados Unidos y Canadá desde 1984, y 503 fondos internacionales. Entre las adquisiciones internacionales cerradas, 85 ocurrieron en Europa y 54 en América Latina, contra 5 en Asia-Pacífico. La mediana de adquisición en Estados Unidos y Canadá en 2024 y 2025 fue de 16 millones de dólares de valor de empresa a 6,2 veces EBITDA.

Seis veces EBITDA por una empresa que ya tiene clientes, flujo y cincuenta empleados. Compará eso con lo que cuesta construir un negocio equivalente desde cero en la región, con el costo de adquisición de clientes actual y sin capital de riesgo abundante. La comparación no es cercana.

Por qué la integración se rompe, dicho sin eufemismos

Y sin embargo, comprar sale mal seguido. Vale la pena decir por qué con los datos disponibles, no con lugares comunes.

Primero, el riesgo es real y medido. En el universo mejor documentado, el de Estados Unidos y Canadá, alrededor de 26% de las empresas adquiridas registró pérdidas. Y el retorno agregado depende de pocos casos extremos: el conjunto rinde 4,75 veces el capital con una tasa interna de 33,9%, pero al excluir los fondos que devolvieron diez veces o más cae a 2,8 veces y 27%. Uno de cada cuatro no funciona, y la media la sostienen unos pocos.

Segundo, el contrato ya delata la desconfianza. Los asesores de la región reportan adopción creciente de pagos contingentes ligados a desempeño posterior al cierre, seguros de declaraciones y garantías, cuentas de garantía en depósito y mecanismos flexibles de ajuste de precio. Ninguno de esos instrumentos existe porque las partes se entiendan. Existen porque el comprador no cree del todo en los números del vendedor y necesita diferir el pago hasta comprobarlos. En una región donde una parte grande del tejido productivo tiene contabilidad orientada a pagar menos impuestos, esa desconfianza es racional y encarece toda transacción.

Tercero, y es lo menos discutido: la integración fracasa por lo mismo que la firma comprada era barata. Se compra una empresa mal gestionada esperando que la gestión llegue del comprador, y el comprador rara vez tiene banca de gerentes disponibles. La sinergia se firma en el modelo y se ejecuta con personas que no existen en el organigrama. Rodrigo Rojas, de Pérez-Llorca México, describe operaciones que hoy exigen estructuras corporativas, fiscales y de financiamiento mucho más sofisticadas. Sofisticación en la estructura no compensa ausencia en la operación.

El search fund resuelve ese punto de una manera brutalmente simple: el comprador se muda a la empresa y la dirige él. No hay integración porque no hay dos organizaciones. Hay una, con dueño nuevo y presencia diaria.

El contraargumento honesto

Quien piensa lo contrario tiene un caso serio.

Dirá que el mercado no está roto sino disciplinado. Que las 1.062 operaciones del semestre reflejan compradores que aprendieron a decir que no, y que un mercado con menos transacciones y más capital por transacción es un mercado que dejó de pagar de más. Gunter Schwandt, de Nader Hayaux Goebel, describió la respuesta del mercado como pragmatismo y sofisticación, no parálisis. Es una lectura defendible.

Dirá también que comprar en la región tiene costos ocultos que el modelo no captura: contingencias laborales y fiscales que aparecen dos años después del cierre, informalidad en la cadena de proveedores, contabilidad que no resiste auditoría, y una dependencia del fundador que no se transfiere con las acciones. En muchos casos, el descuento del precio no es una oportunidad. Es una estimación correcta de esos pasivos.

Y dirá, con razón, que la mediana de 6,2 veces EBITDA es de Estados Unidos y Canadá, no de la región, y que las cifras internacionales de retorno son preliminares por la juventud de la cartera.

Todo eso es cierto. Y aun así queda una pregunta sin responder: si el descuento fuera puramente pasivos escondidos, no habría 54 adquisiciones internacionales de search funds cerradas en América Latina ni 50 vehículos lanzados en México. Alguien está encontrando activos comprables. Simplemente no son las corporaciones grandes las que los encuentran, porque las corporaciones grandes no tienen a nadie mirando ese tamaño de operación.

El descuento no es un error del mercado. Es un pago por trabajo que casi nadie quiere hacer.

La consecuencia

Si dirigís una compañía mediana rentable en la región, sos comprador antes que vendedor, aunque nunca lo hayas pensado así. Tu competidor de sesenta años sin sucesión existe, está en tu ciudad y no tiene a quién venderle. Levantá el teléfono antes de que lo haga un fondo con menos conocimiento del negocio y más costo de capital.

Si estás construyendo desde cero un producto que ya existe con clientes en tres países, hacé la cuenta completa: costo de adquisición de clientes multiplicado por la base que querés, más el tiempo, contra seis veces EBITDA de un activo que ya factura. En la mayoría de las categorías aburridas, construir perdió hace rato.

Si dirigís desarrollo corporativo en un grupo grande, la métrica a revisar no es cuántas operaciones evaluaste. Es cuántas de menos de cincuenta millones de dólares evaluaste. Si la respuesta es ninguna, tu equipo está mirando exactamente donde todos miran, y ahí el descuento no existe.

Y si vas a comprar, resolvé antes la pregunta que hunde las integraciones: quién, con nombre y apellido, se muda a dirigir la empresa comprada el lunes siguiente al cierre. Si no tenés esa respuesta, no tenés una tesis de adquisición. Tenés una hoja de cálculo.